公開買付けの規制（５）－強制的公開買付けの適用除外 ( 法学 ) - 金融商品取引法

著しく少数の者から株券等を市場外で買い付けて株券等所有割合が3分の1を超える場合（これを「特定買付け等」といいます）であっても、次の場合には公開買付けの方法によることが強制されません（27条の２第1項、令６条の２）。特定買付け等に適用される除外規定です。

①　市場取引　　そもそも公開買付規制は、後で述べる立会外取引を除いて市場取引を対象としていませんので、適用除外規定を待つまでもなく、規制は適用されません。市場取引により3分の1を超える場合には、市場価格を上回る額という意味でのプレミアムが付かないので投資者に参加の機会を与える必要はないし、高騰した市場価格がプレミアムを含んでいるとしても、市場取引は誰でも参加できるので規制の対象とする必要がないからです。もっとも、企業買収の方法を公開買付けに限定するという政策を採用するのであれば、市場取引にも3分の1ルールを適用しなければならないし、3分の1ルールと全部買付義務を課すのであれば、市場取引を禁止しておかないと容易に規制が回避されてしまうでしょう。

②　議決権50％超の者が市場外で買い増す場合　　　すでに対象会社の議決権を50％を超えて保有する者が市場外で株券等を追加取得しても、支配権の移転はなく、プレミアムを分配する必要がないからです。ただし、市場外での取得の結果、議決権の3分の2を超える場合には、多数の者から取得して3分の2を超える場合に全部買付義務が課されることとのバランスから、適用除外にならないこととされました。

③　グループ企業間の取引　　たとえば、Ａ会社の子会社が有するＸ株を別の子会社に移転する場合や、Ａ社と子会社で合せて3分の1超を有するＹ株を、Ａ社が当該子会社へ移転する場合です。グループ企業全体では支配権が移転していないと見ることができるので、企業再編を促すために3分の1ルールの適用除外としました。

④　株券等の所有者全員の同意がある場合　　公開買付けの手続きによらないで買い付けることについて、買付け対象となる株券等の所有者の同意がある場合には、買付者にコストのかかる公開買付手続きを遵守させる必要はないと考えられますし、買付け対象とならない株券等の所有者の同意がある場合には、支配権プレミアムの分配という投資者の利益を確保する必要がありません。そこで、ある種類の株券等の特定買付け等について、その種類の株券等の所有者全員の同意がある場合には3分の1ルールの適用は除外されます。ただし、公開買付けによらないことが投資者に不利に働くこともありうるので、投資者の真摯な意思形成を確保するために、全員同意の例外は、株券等の所有者が25名未満である場合に限って適用され、かつ同意は書面によりなされなければなりません（他社株府令2条の5）。強調部をすべての種類のと解する見解もあり、裁判で争われています。この点については後で述べます。

⑤　担保権の実行　　株式を担保に取っていた者が担保権を実行して株式を取得した結果、株券等所有割合が3分の1を超える場合に、公開買付けが強制されると、担保権の実行が妨げられるばかりか、上場株式を担保にする金融を利用しにくくなってしまいます。そこで担保権の実行による株券等の買付け等は、公開買付けの方法によらなくてよいとされました。もっとも、3分の1ルールの適用を回避するために、売主・買主間で、いったん担保権を設定した上で担保権の実行により株式を移転することは許されないでしょう。

⑥　事業の全部または一部の譲受け　　ＢがＡから事業を譲受けたところ、事業を構成する財産に議決権の3分の1を超えるＣ社株が含まれていた場合がこれに当たります。このときＣ社株の公開買付けをＢに強いると、事業再編が著しく困難になるため、3分の1ルールの例外とされました。事業とは有機的一体として機能する財産をいい、上の例でＣ社経営がＡの事業の一つであったとしても、Ｃ社株のみでは本号の事業とはいえない（Ｃ社株のみを市場外で相対で譲渡することは許されない）と思われます。

⑦　第三者割当増資　　発行者が新たに発行する株券等を取得する行為は「買付け等」に当たらないことから、第三者割当増資を引き受けることにより所有割合が3分の1を超える場合には、増資先は公開買付けの手続きをとる必要はありません。ただし、買付けと新株発行を組み合わせて3分の1を超えるときは、買付け部分が3分の1ルール違反となることがあり得ます（後述）。第三者割当てでは、ふつう時価より若干ディスカウントした価額で株券等を発行するので、プレミアム分配の必要は原則として生じません。しかし、この場合も支配権が移動することに変わりがないので、公開買付け規制を及ぼすことも立法政策としては考えられます。ただし、第三者割当先に他の株主から買い付ける義務を課すとなると、割当先の資金が不足し発行者による資金調達に支障を来たすことも予想されるので、慎重な検討が必要でしょう。第三者割当てに応じることにより発行者の自己株式を取得する行為は「買付け等」に当たるが、前に述べた適用除外を受けられます。