インサイダー取引規制（１７）－公表概念 ( 法学 ) - 金融商品取引法

重要事実が公表されると、インサイダーによる取引が解禁されます。

166条の重要事実の場合、公表されたとは、上場会社等または子会社（子会社にかかる事実の場合）が当該事実を、①金商法25条の開示書類に記載し、それが公衆の縦覧に供されたこと、②２つ以上の報道機関に公開してから12時間を経過したこと、または、③金融商品取引所に通知し、これが取引所のホームページ等で公衆の縦覧に供されたことをいいます（金商166条4項、金商令30条、取引規制府令56条）。

立法当時、②を「２つ以上」と定めたのはスクープ合戦を助長しないためだなどと説明されました。②にいう「公開」とは「伝達」の意味であり、12時間以内に実際に報道されなくても時間が経過すると公表されたことになります。公表概念を形式的に定めたためであり、おかしな話ですね。オフレコとして記者の取材に答えることは「公開」に当たるでしょうか？　その場合、12時間以内に報道される可能性は乏しいので、公開に当たらないという解釈が妥当ですが、そのために伝達ではなく公開という語を用いたのかも知れません。

発行者がタイムリー・ディスクロージャーとして情報を取引所に通知すると、当該情報はネットワークを通じて取引所から報道機関に直ちに伝達され「公開」されます。以前は③が定められていなかったため、②の公表が行われるまで、すなわち取引所に通知されてから12時間を経過するまで、上場会社や取引所はその情報をそれぞれのホームページに掲載できませんでした。ホームページを見た投資家が情報受領者に当たるおそれがあったからです。それだけ迅速な開示が妨げられていたわけであり、仕方のないこととはいえ、おろかな実務であったと思います。法律解釈としては、ホームページに掲載した場合、それを見て取引をした投資者は、情報が公表されていると考えるでしょうから、事実の錯誤があり、インサイダー取引の故意を欠くといえるのではないでしょうか。

そこで平成15年の政令・府令改正で③の方法による公表が認められ、上の不都合は解消されました。取引所の適時開示情報閲覧ページへの掲載を公表と捉えるのは、市場の効率性を前提とすると合理的です。しかし、実際には、ある銘柄に関する情報が閲覧ページに掲載された瞬間に、当該銘柄について市場に出ている注文は、そのページを見た投資家だけの注文ではない場合が多いでしょう。その結果、閲覧ページに情報が掲載されるのを待ち構えて注文を入れたインサイダーは、利得を得ることができてしまうのではないでしょうか。ここは、銘柄や市場区分ごとの市場の情報効率性を検証した上で、たとえば、東証一部なら30分後、二部なら1時間後というように、公表概念に工夫を加える必要があったように思われます。

167条の公開買付等事実にかかる公表概念にも、いろいろな問題があるのですが、今回は省略します。

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