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公開買付けの規制は、投資判断資料の提供や支配権プレミアムの分配を目的としているところから、規制対象となる行為は株券等の「買付け等」に限られます。買付け等には、有償の譲受けのほか、売買の一方の予約（買主の地位を得る予約完結権を取得するものに限る）、売買に係るオプションの取得等が含まれます（令6条2項、他社株府令2条の2）。 |
公開買付け
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公開買付けは、ある者が多数の投資者から有価証券を取得する行為であり、ちょうど募集・売出しと反対の取引です。また、発行者以外の者による公開買付けは、ふつう、対象会社の支配権を取得するために行われます。そこで公開買付規制の対象となる有価証券は、当該証券を発行したことにより継続開示義務を負うに至った会社の発行する有価証券のうち議決権があるか、議決権のある証券を取得できる証券に限定されています。具体的には、�ヽ�券、�⊃軍�予約権証券、��新株予約権付社債券、�こ姐駛／佑糧�行する証券・証書で� 銑�の性質を有するもの、�づ蟷駛／佑療蟷饐攘堯Τ姐馘蟷饐攘堯↓キ 銑い陵詑�証券がこれに当たりますが、議決権のない株券やこれを取得する新株予約権証券等は除かれます（27条の2第1項柱書、令6条1項）。これらを「株券等」といいます。普通社債を公募したことにより継続開示義務を負うに至った会社の株券等は、以前は「株券等」に当たりましたが、過剰規制となることから、「株券等」に該当しないように改正が行われました。 以上が一般的な説明ですが、２つ疑問があります。 まず、対象証券は、なぜ開示証券に限定されるのでしょうか。 多数の者に売付勧誘を行って有価証券を取得しようとする者がいるときに、勧誘対象者が保護を必要としていることが公開買付規制の根拠であるならば、多数の者が保有している証券が非開示証券であっても保護は必要なはずです。公開買付けの反対の取り引きである「売出し」は、50名以上に勧誘して売り付ける場合に、開示証券であると非開示証券であるとを問わず、発行開示を要求するものです（むしろ、開示証券であれば、有価証券届出書の提出は免除されます）。 売出しの場合に必要とされる情報は発行者が握っています。売出人は大株主であるため、発行者の協力を得やすいので、法は売出しの場合に発行者による開示を要求しているのです。買付けの場合に必要な情報は発行者に関する情報と買付者に関する情報です。ところが、買付者は大株主とは限らないため、発行者に情報開示を求めることは難しいのです。そこで、発行者に関する情報が既に開示されている開示証券についてのみ、買付者に公開買付けの開示を要求したのではないでしょうか。 投資者の保護の必要性からすれば、非開示証券の場合、公開買付者から発行者に情報開示を求めることができるように手当をして、開示・非開示を問わず規制の適用対象とすべきでしょうね。この場合、公開買付けが成功すれば、発行者は継続開示義務を負わないので良いのですが、失敗した場合に、発行者が継続開示義務を負わないよう制度設計をしなければならないでしょう。 次に、対象証券は、なぜ議決権証券に限定されるのでしょうか。 公開買付けは支配権を取得する手段として用いられてきたという沿革的な理由しか、思いつきません。また、支配権プレミアムの分配を理由に公開買付けを強制するときには、議決権証券に限定する意味がありますが、多数の者に対する勧誘が行われ販売圧力が生じていることを理由として公開買付けを強制するときには、対象証券を議決権証券に限定すべき理由はないように思われますね。
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公開買付けとは何か、その規制はどうあるべきかは、立法例が分かれており、日本法の立場にも理解の差がある難しい問題です。以下では、まず、規制の導入から平成2年改正までの経緯を追いつつ、規制の趣旨について考えてみましょう。 上場会社の議決権の過半数を取得する方法、言い換えると企業の支配権を取得する方法としては、�〇埔譴蚤燭�の投資家から株式を購入する（市場取引）、�∋埔豎阿脳�数の大株主から株式を購入する（相対取引）、��市場外で多くの投資家から株式を購入することが考えられます。 このうち�，砲茲襪箸�は、株価が徐々に上昇してしまい、必要とする株式を買い集めることができないか、買収費用が高くついてしまう可能性があります。それに対し、��の方法によれば、買付価格はその時点の市場価格よりも多少高くても、確実に株式を買い集めることができるし、買収費用の予測もつきます。そこで、1960年代にアメリカでは企業買収の方法として��が用いられるようになりました。これを公開買付けといいます。 公開買付けが自由に許されると、買付者は株式の提供を数日間に限定し、短期間にかつ先着順に買付けを行う方策を採用し、投資者の利益を害する恐れがあります。買付者や買付後の計画に関する情報が不足しているのに、対象会社の株主は買付価格と市場価格との差額（プレミアム）を得ようとして、情報を良く吟味しないで株式を提供してしまう傾向が生じるからです。そこで、��の方法をとる買収者について、情報開示を強制し、投資者に情報の熟慮期間を保証する公開買付規制が、アメリカの連邦証券規制に1968年に導入されました。わが国では、昭和46年（1971年）に、アメリカ法にならって公開買付規制を採用しました。 つまり、日本の公開買付制度の特徴は、投資判断に直面している投資者を保護するというアメリカ型から出発したこと、および公開買付けの実務に先行して規制が導入されたことに、大きな特徴があるといえます。 イギリスでは、シティと呼ばれる金融街の自主規制（テイクオーバー・パネルのシティ・コード）により公開買付が規制されてきましたが、そこでは、30％を超える議決権の取得はすべて公開買付けの方法によらなければならないとされています（強制的公開買付け）。また、公開買付けを行う場合には、提供された株券のすべてを買い付けなければならない、全部買付義務が課せれています。2004年に採択されたＥＵの公開買付指令も、基本的にイギリスの制度を採用しているといえます。 強制的公開買付けは（その理解にはいろいろな見方がありますが、私は）、支配株式が譲渡される際には、市場価格を超えるプレミアムが支払われることが多いので、一般投資家（株主）に対しプレミアム付きで買主に株式を売却する機会を与え、投資者の間で支配権プレミアムの公平な分配を実現する趣旨にでたものであると理解しています。ここでは、提供申込みを受けている株主の保護ではなく、規制がなければ提供申込みを受けなかったであろう株主を保護することが目的となっているわけで、アメリカ型の公開買付規制と大きく異なることが分かります。また、全部買付義務は、会社の支配権を取得しようとする者が少数株主を残存させる形で企業を買収することを禁止するものであり、少数株主の保護を目的としています。そして、強制的公開買付けと全部買付義務を採用するＥＵの法制は、企業買収は公開買付けの方法によらなければならないという考え方に立脚しているといえるでしょう。 日本では、平成2年の証券取引法改正で、イギリスのルールを参考にして、�△諒�法による企業買収（議決権の3分の1を超える取得）は公開買付けの方法によらなければならないとする強制的公開買付制度（3分の1ルールともいう）を導入しました 。ただし、イギリスやＥＵとは異なり、�，諒�法（市場取引）による企業買収を規制対象とせず、また買付者に全部買付義務を課しませんでした。したがって、この時点でのわが国の公開買付制度は、(a)公開買付けに直面した投資者の保護と、(b)支配権プレミアムの公平な分配を目的としており、(c)企業買収の方法を公開買付けに限定する目的は有していなかったといえるでしょう。
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公開買付規制の一つに強制公開買付けとか、3分の1ルールと呼ばれるものがあります。 |
６８歳になる株好き爺さんです。お忙しいところ申し訳ありませんがアドバイス願います。
外国のヘッファンドを１００万円購入し昨年７万円払
い戻し出来、残りは債券の額面５０万円であるが現金化出来ない状態である。現在「証券、金融あっせんセン
ター」を介して争っている。私の主張は1）リスクは一
般には半値８掛けくらい。２）過去の実績から利益が
出る可能性が高いと強くアピールした。３）目論見書
は理解出来ない複雑な商品を売った。との理由で「債
券が現金化されるまで５０万円貸して欲しい」と申し
出たところ「損失補てんになるので無理だ」と言わ
れた。私の考えでは1）個人投資家にリスク認識を強く
求め過ぎる。２）証券会社にはリスクと商品内容の説
明責任は緩い。３）損失補てんは証券会社が余程の違
反をした場合のみ適用される。極めて不公平である。
一般の商取引では顧客のクレームに商品交換、無償修
理等が自由に行われ一種の”損失ほてん”が行われて
いる。個人投資家に対しては”損失ほてん禁止”を弾
力的に適用すべきと考える。
