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内閣府16日発表の今年1〜3月期（第1四半期）のGDPは実質値で0.9％、年率換算で3.5％の増加であった。この値は民間エコノミストの予想平均（年率2.8％）を上回る高いものであり、これについて甘利経済財政･再生相は「個人消費を中心に安倍晋三政権の経済政策の効果が表れ始めている」（日経、16日夕刊）と語っている。
たしかに、個人消費の0.9％増、住宅投資の1.9％増、輸出の3.8％増（いずれも年率換算前）は安倍政権下での株高･円安の効果のように見える。だが、このうち、消費によるGDPの「押し上げの相当部分は株高による資産効果で説明できる（内閣府幹部）」が、「住宅投資は消費増税前の駆け込み」の影響が加わっている。また、輸出は「米国向けの自動車が好調だったことが主因」で、かならずしも円安の影響ではない（日経、同上）。
結局、1〜3月期実質GDPの高い伸びに政策が貢献したのは、株高（これはたしかに円安の影響）と景気刺激予算による公共投資の増加（0.8％）ぐらいである。
ここで、まず比較のために指摘しておくと、2012年1〜3月期（つまり1年前）の実質GDP増加率は1.3％、個人消費は同0.8％､輸出は同2.7％で、今年1〜3月期を上回る（GDP）か同じぐらいないし似たようなもの（消費､輸出）であり、住宅投資が1.5％のマイナスであった点が今年よりは悪かっただけだ。要するに、四半期1期だけの実績ですべての傾向を判断するわけにはいかない、ということである。
しかし、今年1〜3月期のGDP実績でもっとも注目されるのは民間企業設備投資が0.7％のマイナスだったことである。これは2012年7〜9月期のマイナス3.3％、同10〜12月期のマイナス1.5％に比べれば改善と言えるが、とにかく金融大緩和や円安差益（輸出企業の場合）によっても企業は成長の先行きを楽観視せず、積極的な設備投資に（同じように雇用増にも）踏み切っていないことを示している。
とにかく設備投資と雇用が増えなければ安倍政権の成長戦略は有効に作用しないと首相自身も認めているのだから、1〜3月期のGDP実績で「安倍政権の経済政策の効果が表れ始めている」（甘利氏）と見るのは早計だ。
また、この期の名目成長率がわずか0.4％で、12年1〜3月期の1.2％を大きく下回っていることも要注目点だ。これは、GDPデフレーター（いわば総合物価で季節変動修正済）が今年1〜3月期にマイナス0.5％（12年の同期はマイナス0.1％）とかなりのマイナスになった（総合物価が下がった）ためである。このことは、安倍･黒田ラインによるインフレ目標政策が功を奏していないことを物語っている。
加えて、GDPそのものではないが､長期金利が上がっていることが大きな問題だ。長期金利の指標となる10年国債の利回り（東京市場終値）は､黒田日銀新総裁がマネタリー・サプライを2年間で約2倍に増やすとの異例の大金融緩和策（放漫金融方針）を決定した4月4日には0.455％に低下したが、以後は上昇基調をたどり、5月15日には0.85％にまで上がった（17日は0.795％）。これは、黒田総裁の就任が決まる前の今年2月の0.75％前後、3月の0.6％前後と比べてもより高い水準だ。
黒田日銀の大金融緩和策の狙いは、マネーサプライの増加で金利を低下させ、企業（設備投資用）と家計（住宅投資用）の借り入れを促進することと、内外金利差の拡大による資金の対外移転を促進して円安を進めることにあった。その肝腎の長期金利が低下していないのだから、安倍･黒田流の金融政策は機能していないことになる。今年1〜3月期に設備投資が減り続けたことも、こうした長期金利の動向と無関係とは言えないだろう。
では、大金融緩和にもかかわらず、なぜ長期金利は下がらないのか？私はそれは基本的には財政赤字の増大と国債発行額の増加（それによる国債の供給増加→国債相場の下落、すなわち、国債相場の逆数である利回りの上昇）にあると見る（当「診断録」4月27日号参照）。そうした財政赤字の増加は、安倍政権が財政赤字対策を考慮せずに景気刺激的予算（2012年度補正及び13年度）を編成した結果である。
つまり、安倍首相の言う成長戦略の「３本の矢」のうちの「第2の矢」（景気刺激予算）が、「第１の矢」（金融大緩和とインフレ目標の設定）の有効性を減殺しているかたちになっているのだ。
長期金利の反騰という事態に注目すると、これまでに進んできた円安の本当の原因はいったい何であったのか、という疑問があらためて起きてくる。この円安を内外金利差の拡大で説明することは困難になるからだ。
そうすると、円安の原因としては、債券市場が�‘�本の先行きはインフレになる（基本的な需給ギャップの解消が無くとも）と見たためか、��安倍政権の下では財政の再建は進まず、国債発行額の増加とそれによる国債相場の下落＝利回りの上昇が進むと見たか、ではないか。
もしそうであるなら、最近の円安は円ないしは日本財政についての市場の長期的懸念を反映したものであるかも知れない。そうであれば、それは「悪い円安」である。
一部には、長期金利の上昇は､投資家が資金を債券から株式に移している（債券売り、株式買い）ためだとの見方があるようだが、その説だと、そもそも株価の上昇と、それをもたらした円安を「所与のもの」と見ることになる（円安を説明抜きに前提することになる）。
それに、「日本だけでなく、世界の金融市場においても、債券の投資家と株式の投資家は別の人々や組織であることが多い」。しかも、国債に関しては、「今回は地方銀行が売ったというストーリーも報道されており、可能性としては、国債の投資家がこれ以上の国債保有はリスクが大きいと考え、あるいは今後さらに金利は上昇すると考え、売り急いでいる、ということが考えられる」（小幡続「株価上昇の裏で進む『日本売り』のシナリオ」､『東洋経済オンライン』、5月16日号）。
いずれにせよ、GDPという結果数字だけではなく、その背景にある金利や、財政赤字と国債発行額の問題などをもしっかりと踏まえて、円安とバブル的株価上昇の原因と今後を､あらためてしっかりと見据えていく必要がある。事態は容易ではないようだ。（終り）
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