外人投資家(?)の低位株研究所

大量保有報告書

　大量保有報告書の提出は証券取引法改正で、１９９０年１２月から義務付けられた。上場会社の株式を

５％以上取得した株主は、原則として取得日から５営業日以内に財務局に提出する。その後も、株式の保

有割合が１％以上増減するごとに提出しなければならない。報告書には、発行会社や提出した大株主の情

報、保有目的、最近６０日間の取引状況、取得資金の調達状況などが記載されている。


　提出が義務付けられた背景には、１９８０年代に「仕手筋」や「買い占め屋」などと呼ばれる個人や企

業が、特定の株式を買い占め、経営権を要求しながら高値で売り抜けるなど、問題取引が頻発したことが

ある。株式の保有状況が大きく変わると、株価への影響も無視できない。


　このため、迅速な情報開示で市場の透明性を確保し、個人投資家にも公正な取引機会を提供する狙いだ

った。


　ただ、提出までの期間には例外がある。証券会社や銀行、信託銀行、保険会社、投資顧問会社などの機

関投資家は、経営権を獲得するために株式を取得したのでなければ、一定期間の取引をまとめて報告すれ

ば良いとされ、提出までの期間が長くなっている。


　機関投資家は日常的に大量の株式を売買しており、これらをすべて開示すると事務手続きが煩雑になる

うえ、一般投資家にとっても混乱する要因になりかねないためだ。


　機関投資家は株式を５％以上取得しても、原則として３か月に１度、各社が設定する基準日の翌月１５

日までに提出すれば良い。例えば１月末を基準日とする機関投資家が、２月１日に株を取得すると、開示

期限は５月１５日で、最大３か月半も株主の状況が外部からは分からない状態が続く。


　すでに５％以上取得している機関投資家が、２・５％以上の売買をした場合は、開示期限は翌月１５日

と短いが、それでも最大で１か月半の空白が生じる。


　こうした現状について、法曹界では「特例制度は、企業からすれば、敵対的なＭ＆Ａを仕掛けられてい

るかどうかを分かりづらくしている」との指摘もある。


　迅速な情報開示という制度本来の趣旨に照らしても、投資家保護の観点から開示期限の短縮など透明性

を高める努力が必要だ。


http://www.yomiuri.co.jp/atmoney/mnews/20050303mh01.htm

「アクティビスト」は破壊者か

「アクティビスト」は破壊者か――改革余地残す経営に原因（経営の視点）2006/01/16,

日本経済新聞　朝刊, 9ページ, 　, 1249文字




　投資ファンドが阪急ホールディングス株の五％を持つ筆頭株主に躍り出た。プリヴェチューリッヒ企業

再生グループだ。


　昨年来、ファンドが相次いで電鉄株を取得している。プリヴェは京成電鉄株も実質八％以上まで買い増

した。村上世彰氏率いる「村上ファンド」は阪神電鉄株の四割以上を保有する。


　投資の世界では、プリヴェも村上ファンドも「アクティビスト（活動家）」と呼ばれる。上場株を大量

取得し、経営改革を働きかけるのが特徴。経営者から「他の株主に比べ、短期の売り抜けでもうけられる

立場にある」と見られている。


　企業価値と無関係に保有株の高値買い取りを要求するグリーンメーラー同様、アクティビストも排除す

べき存在か。村上ファンドが手がけた最も古い銘柄である昭栄を見てみよう。


　村上ファンドが昭栄が持つ含み資産に注目し、同社に対して株式公開買い付け（ＴＯＢ）を実施したの

は六年前。ＴＯＢは失敗に終わったが、昭栄はよみがえった。長らく割安に放置されていた同社株は以後

六年間で七倍以上。東京証券取引所第一部に上場する約千五百社の中で上位三十社内に入る上昇率だ。


　村上ファンドが去った後、昭栄は含み資産に安住する経営から脱皮した。不動産業界では珍しく経営指

標として経済付加価値（ＥＶＡ）を導入。資本コストを把握し、それを上回る利益を生み出す分野に投資

を絞り込むようになった。


　昭栄の執行役、坂英幸氏は「二度とＴＯＢを仕掛けられたくないから、保有資産の有効活用に取り組ん

でいる」と語る。同社は二〇〇七年までの三年間で純利益四十五億円、株式時価総額八百億円の目標を掲

げていたが、そのいずれも一年目の昨年に達成した。


　アクティビストが運営するヘッジファンドには、高い利回りを見込んで世界的に多額の資金が流れ込ん

でいる。利回りの高さは、経営に問題を抱えて株価が低迷し、“ショック療法”が効くと見られる企業が

多いことの裏返しでもある。


　米国では、娯楽大手タイム・ワーナーでカール・アイカーン氏、自動車大手ゼネラル・モーターズ（Ｇ

Ｍ）でカーク・カーコリアン氏が大株主として登場。二人ともアクティビストの大御所だ。タイム・ワー

ナーはアメリカ・オンライン（ＡＯＬ）との合併失敗の後遺症を引きずる一方で、ＧＭは深刻な経営危機

に置かれている。


　アクティビストが企業価値を破壊したのではない。企業価値が破壊されたからアクティビストが現れた

のだ。風邪にかかったから体力が落ちるのではなく、体力が低下したから風邪になる。原因と結果を取り

違えると病は重くなる。


　抜本的なアクティビスト対策は何か。少なくともポイズンピル（毒薬条項）などではない。株主から預

かった資本を無意味に眠らせたり、無理な投資で浪費したりしないようにする正攻法で「健康体」を保つ

しかあるまい。


　それは現在の昭栄を見れば分かる。同社の大株主になって経営改革を働きかけても、改革の余地は以前

ほどなく、大きな利益も見込みにくい。こんな銘柄にアクティビストは注目しない。

（編集委員　牧野洋）

日経のプリヴェ関連記事

プリヴェチューリッヒ企業再生グループが阪急ホールディングス（ＨＤ）株五％強を取得し、筆頭株主に

躍り出た。プリヴェは筆頭株主である京成電鉄には「経営不関与」の態度だったが、阪急ＨＤにはグルー

プの東宝との統合など企業価値向上へ積極介入する構え。投資ファンドの標的となりながら「買収防衛」

で立ち遅れた鉄道各社は戦々恐々としている。


　「阪急東宝グループの企業価値を向上させる独自のプランを一株主の提案として聞いてほしい」。プリ

ヴェの松村謙三社長は十日午前、阪急ＨＤの角和夫社長に電話で面談を申し入れた。


　角社長は新阪急ホテル（大阪市）でグループの新年互例会に出席。幹部社員が動揺しないように「（プ

リヴェの）株保有に関係なく、中長期的に企業価値を向上しよう」とあいさつした。だが、会場はプリヴ

ェの話題で持ちきり。あるグループ会社首脳は「とうとうベールを脱いだな。村上ファンドが買っている

といううわさもあったが……」と困惑気味だった。


　外資系証券などを渡り歩いた松村社長にとって、村上世彰氏は旧知。だが、村上ファンドとは違い、神

田通信工業や中堅証券各社、静岡日産自動車と矢継ぎ早に投資した相手の経営には口出ししてこなかっ

た。


　「これまでの総決算」（松村社長）という阪急ＨＤ株取得はこの意味で異なる。プリヴェは京成への投

資以前から西武鉄道などのバランスシートを調べあげており、「鉄道経営では村上氏より詳しい」（松村

社長）という。不動産を豊富に持ちながら資産効率が悪く、優良子会社があっても運行収入の「日銭商

売」にあぐらをかく――。調査の結論はこうだった。


　「財務体質が弱い阪急株をなぜ買うのか」（阪急電鉄幹部）との声もあるが、プリヴェの視線は東宝の

ほか第一ホテル東京や東京宝塚ビルなどの一等地。十日の阪急ＨＤ株は八百四十二円に上昇したが、「ま

だ理論値の半値」と松村氏はみる。


　京成電鉄株の取得も当初は「純投資」としていたが、「東京ディズニーランドと成田空港を結んだ沿線

の開発や海外旅行客の誘致に京成は積極関与すべきだ」との思いを持つ。同日、プリヴェの保有比率が実

質八・七％に上昇した京成側は神経をとがらせている。


　西武鉄道は米ファンドのサーベラスの傘下に入った。老朽施設の改修資金調達が表向きの理由だが、み

ずほコーポレート銀行の出身の後藤高志・西武鉄道社長は「外部の目から硬直化した組織を揺さぶって欲

しい」と隠れた狙いを打ち明ける。京浜急行電鉄も約四百億円を投じ、東京・台場のホテル、グランパシ

フィックメリディアンを買収。資金の活用と乗客減対策を練り始めた。


　プリヴェの提案がどこまで阪急側に通じるかは未知数だが、買収とは無縁と「鈍行防衛」を続けてきた

鉄道各社はその清算を求められている。（藤本秀文、藤川衛）

プリヴェ（6720）毎日新聞記事

＜プリヴェ＞阪急ＨＤ株の５％強保有　東宝との統合提案か (毎日新聞)

　東証２部上場の投資会社、プリヴェチューリッヒ企業再生グループが、阪急電鉄や東宝を傘下に持つ阪

急ホールディングス（ＨＤ）の発行済み株式数の５．０１％を取得し、筆頭株主になったことが１０日分

かった。同社が関東財務局に大量保有報告書を提出した。プリヴェは阪急経営陣に、東宝との経営統合

や、宝塚歌劇団の株式上場などを提案する。また、プリヴェが、京成電鉄株の株式の１３．２５％（現

在）を昨年１２月２８日時点で保有し、筆頭株主になったことも分かった。

　プリヴェは独立系の国内投資会社で、これまでにエース証券を買収している。同社の松村謙三社長は、

阪急ＨＤの角和夫社長に面談を申し入れていることを明らかにし、今後も阪急ＨＤ株を買い進める意向。

東宝のコンテンツを管理する新会社を設立し、上場することも提案する見通し。

　一方、京成株の買い増しについて、プリヴェは投資と説明している。プリヴェは０５年７月に投資目的

で７％超まで買い増した後、同年９月末時点で１．６％まで保有割合を減らしていた。京成はオリエンタ

ルランドの筆頭株主。

　私鉄の株式をめぐっては、昨年、村上世彰氏率いる投資ファンドが阪神電鉄株を大量取得し、阪神タイ

ガース上場などを提案したケースがある。

　阪急ＨＤは阪急電鉄と阪急交通社、阪急ホテルマネジメントの３社を完全子会社とする持ち株会社で、

宝塚歌劇団の運営などのエンターテインメント事業も行っている。【上田宏明】

プリヴェ、含み資産に照準、阪急ＨＤ株大量取得（日経、9面）

プリヴェ、含み資産に照準、阪急ＨＤ株大量取得、再編で企業価値向上。

2006/01/10, , 日本経済新聞　朝刊, 9ページ, 有, 655文字



　プリヴェチューリッヒ企業再生グループが阪急ホールディングス（ＨＤ）株式の大量取得に乗り出した

狙いは、阪急が保有する不動産や、グループの東宝が抱える映画などのコンテンツ（情報の内容）にあ

る。グループ内の事業再編を通じて企業価値を大きく高められると判断したもようだ。（１面参照）

　阪急ＨＤの不動産事業の二〇〇四年度の売上高（旧阪急電鉄）は千百二十八億円と鉄道業界では屈指の

規模で、傘下の東宝は多くの含み資産を抱える。東京・有楽町駅前の「東京宝塚ビル」（千代田区）や

「日本劇場」（同）など主な保有土地の簿価は約二百億円で、含み益は数千億円にのぼるとみられる。

　またプリヴェは宝塚歌劇団や東宝の映画、演劇などの事業統合を促す意向だ。総合コンテンツ会社とし

て上場し、さらに収益力を高めるよう求めていく方針とみられる。

　プリヴェは沿線に豊富な不動産や有力子会社をもつ電鉄株の取得に意欲的だ。東京ディズニーランドな

どを運営しているオリエンタルランドの大株主、京成電鉄の株式の約八％を保有する筆頭株主でもある。

　私鉄各社は、時価総額に比べて多くの優良資産を抱え、沿線住民を中心とした個人株主の比率（阪急Ｈ

Ｄは六〇・三％、〇五年九月末時点）が高い。このため投資ファンドの標的になりやすく、村上ファンド

が阪神電鉄株を大量取得したのも同じ構図だ。

　ただ、公共性が高く安全投資など長期的な視点での経営が求められる鉄道会社が、短期の利益還元を求

めがちな投資ファンドの要求にどこまで答えられるのか。接点を見いだすのは容易ではなさそうだ。